3 医改释放医疗大数据商业价值
通过上文对于医疗大数据的分析，我们已确定其潜在的市场空间巨大。但是到底是什么阻碍了目前医疗大数据互通互联和商业化开发呢?为了研究清楚这个问题，我们首先需要明确医疗大数据的四个权：所有权、管理权、控制权和运营权。医疗数据的所有权在于患者个人，但是单个用户的数据其实是没有价值的，只有形成大数据后，才有真正的商业价值。医疗大数据的管理权在政府，政府为了更好的管理，很想解放数据孤岛，使数据互通互联，但是他对医疗大数据并没有控制力。医疗大数据的控制权在医院，随着院内集成平台的建设，医院已经掌握大数据资源，但在现有的利益分配体制下，医院很难有动力真正向社会开放医疗大数据。
医疗大数据的运营权在第三方机构，虽然这些机构能够接触到数据，但没有政府的支持和医院的配合，也很难进行商业化开发。归根到底，我们认为，在现有的医疗利益分配体制(以药养医)下，医院若开放数据，必然会导致患者分流和透明度增加，从而影响医院和医生的收入。所以解放医疗大数据的核心是通过医改破除以药养医。
图表 26： “ 以药养医” 是医疗大数据的枷锁
3.1 以药养医， 现实的医疗困境
我们认为，以药养医的利益分配机制造成了现在严重的医疗困境，集中体现在四个方面：医患关系紧张; 看病难且贵; 医保基金支出大幅增长;医疗服务价格低下、医生价值难以体现。
医患关系紧张： 在以药养医机制下，医院的收入取决于药品加成，医生的收入也和药品挂钩;而患者更希望获得性价比更高的药。两者之间就会产生矛盾，据相关统计，全国每年的医疗纠纷就有超过十万起，伤医事件更是每年递增。
图表 27： 每年暴力伤医事件上升趋势
看病难且贵。 在以药养医驱动下，医院作为逐利组织更愿意使用高价药品和耗材， 医生在开药过程中也会考虑自身的利益诉求，造成大量医疗资源浪费。
医保基金支出大幅增长。 医疗资源浪费必然带来医保基金大幅增长，最终出现收不抵支。 从下图我们看到，我国医保基金的收入增长已经低于支出增长，若沿此趋势， 社会保障体系将会遭遇冲击。所以我们认为医保基金长期收不抵支才是政府真正进行医改的核心驱动力。
图表 28： 医保基金支出增长超过收入增长
医疗服务价格低下。 医疗服务价格低下是影响医疗资源供给的核心原因，目前医院的收入结构中有超过 40%是药品耗材收入， 且持续增长。在总量控制的前提下，破除以药养医才能提高医疗服务价格水平，真正实现医疗资源供给侧改革。
图表 29：医院药品收入持续增长
以药养医下的利益分配机制，对医疗行业的各大要素都带来价值毁灭，直接或间接造成药企药价虚高，医院多开药，医生开贵药，医疗费用上涨，患者看病贵，医保负担重的结果。所以我们认为， 医改的核心就是破除以药养医。
图表 30： 医改核心就是破除以药养医
3.2 医改的本质就是三医联动下破除以药养医
认识到问题是容易的，解决问题是困难的。这句话同样可以形容在医疗行业。归根到底有两点原因： 1)医疗行业的参与要素方很多，各自关系复杂; 2)以药养医形成的 20 多年里，造就了一大批既得利益者，阻碍改革的推进。如要医改成功，首先得理顺各方关系，然后通过行政手段打破既得利益分配。如下图所示，我国的医疗卫生保障体系可以分为预防和治疗两大子体系，其中治疗体系是主体。
预防体系内包括： 专业预防组织和基层预防组织。
治疗体系内包括： 医疗保障体系、医疗服务体系、药品保障体系。
所以我们认为，医改成功的前提是必须在三医联动下推进。
图表 31： 中国医疗卫生体系是复杂的组织体
3.2.1 改革医疗即公立医院改革
我国提供医疗服务的组织很多，有疾控中心、妇幼保健这样的专业预防组织，有社区卫生中心、村卫生所这样的基层预防组织，也有公立医院和民营医院这样的医疗服务机构。 但医疗体系的计划经济特征十分明显，医疗资源集中供给在公立医院，其行政性又严重影响医疗资源的市场化供给。
图表 32：公立医院是医疗体系的核心
《中国民营医院发展报告 2015》中显示， 2013 年我国公立医院床位数达 386 万张，占比达到 85%，而民营医院床位数仅为 71 万张。公立医院诊疗人次为 25.55 亿人次，占比接近 90%，而民营医院仅为2.87 亿人次。可以看到公立医院在医疗行业的供给侧，占据集中且强势地位， 改革医疗核心就是改革公立医院。
图表 33： 公立医院床位数占比达到 85% 图表 34： 公立医院诊疗人次占比接近 90%
公立医院改革的困难在于两点：
1)监管权力分散;
2)医院逐利性。
造成改革过程中，各方互相推诿，相关政策很难落实。
监管权力分散： 公立医院多头领导，不仅包括卫计委、人社部、发改委、财政部、 食品药品监管局，还包括一些大学。缺乏有效的监管， 使公立医院、院长在旧的利益分配机制下很难主动去推进改革。
医院逐利性： 医院逐利性源于计划经济转市场经济的九十年代，在缺乏财政支持的情况下，医院开始自负盈亏，产生了药品加成制度，而经过 20 多年的沉淀，医院和医生成为以药养医下利益分配的一环，很难有动力去推进改革，甚至会反对改革。
图表 35： 公立医院改革两大困境
3.2.2 改革医保，统一是关键
我国的基本医疗保障体系主要分为三块，城镇职工、城镇居民和新农合，辅以商业健康险，社会医疗救助、民政医疗救助、工会医疗互助等。当前医保最大的问题是不统一，包括监管机构不一致(新农合归口卫计委，城镇职工和居民归口人社部)、报销目录不一致、缴费标准不一致、报销比例不一致， 严重阻碍医改的推进。所以改革医保的关键是统一买单方。
图表 36： 改革医保的关键是统一“买单方”
3.2.3 改革医药，渠道浪费是毒瘤
由于医疗行业和药品的特殊性，医药行业的渠道变革是最为缓慢的。 从下图可以看到，医药渠道的市场规模是药品市场规模的 4 倍，里面包含大量的寻租环节，也是以药养医的关键。借鉴其他行业的渠道变革，有两条路径：
1)市场化手段：电商冲击，但医药电商必须等待电子处方放开;
2)行政化手段：如医改，强制破冰。
图表 37： 终端药价是药品出厂价的 5 倍 图表 38： 2014 年医药流通市场规模达 1.24 万亿
结合医疗、医保、医药的现实困境和改革方向判断，我们归纳整理了三医联动下，医改的大体方向，但根据每个城市区域的不同，还应进行个性化调整。
图表 39： 医改大方向：区域统一医管平台下的三医联动
3.3 医改不断推进，或将超预期
我国的新医改从 2009 年开始推进，通过对每年的医改政策进行梳理， 我们认为前期的医改政策主要集中在提高医保覆盖、以及试点改革方向上，成败兼具，为后期推出综合性的医改方案奠定基础。
图表 40： 2009 年开始启动新医改
其中分别在 2010 年、 2014 年、 2015 年逐步推进了医改百城试点，尤其具有代表性的是第一、第二批医改试点城市。 在经过了充分试点后， 2016 年医改方案将扩大到 200 个地级市的医改。
图表 41： 2010 年第一批医改 16 家试点城市
在 2010 年第一批 16 个试点城市方案中，我们看到株洲市和宝鸡市力图推进医药价格改革，但最终都以失败告终，可见医药行业长期形成的利益分配机制是重大的阻力。通过对医疗产业的调研，我们发现市场对于改革存在两种争议：
1)行政让位于市场，通过市场化的手段来匹配行业的供需，政府随后进行监管;
2)先通过行政的手段打破以药养医的利益分配机制，再引入市场化的手段增强市场活力，匹配供需。
在“一管就死、一放就乱”的社会现状面前，我们更倾向于选择第二种方案。因为医疗行业承担了社会稳定，公益保障的角色，行政化将最大幅度保障底层居民的医疗需求。宿迁医改始于 2000 年，是市场化医改方案的典型代表，政府全面推出公立医院运营，充分引入社会资本，推行近 10 年，造成患者“看病贵”的问题愈发严重，最终不得不推到重来。
图表 42： 市场化医改案例：宿迁医改
三明医改始于 2012 年， 是政府主导的综合性的医改方案。市政府成立医管中心统一管理，三医联动，每个细分领域都有配套政策支持，从根本上切断以药养医的利益链条。面对药品价格下降，医院和医生收入下降的问题，通过财政托底，重构医院和医生的考核体系进行过渡，最终将引入市场化力量。面对药企品种减少，医管中心建立审核委员会，综合评估药品性价比，并试图与其他地区联合招标提升议力。我们认为，三明的医改方案从短期来看取得了一定的成效，其精髓和方法论是可复制的，有助于全国医改的全面推进。
图表 43： 行政化医改案例：三明医改
3.4 三明医改剖析：才刚上路
三明医改经过 4 年时间，使医院、患者、医药、医保、医生端均得到一定改善。但我们认为， 这只是开始，行政的手段不能解决所有问题。下一阶段医改的核心将放： 1) 通过动态纠错能力将医改过程中的不合理问题(例如一些死板的操作制度)解决; 2) 引入市场化手段，更好地去匹配医疗市场的供需结构。政府退回到建立制度、监管保障的角色。
3.4.1 医保端：职工医保统筹扭亏为盈
三明医改的推动力就是医保结构不断恶化，在缴费人数不断减少、退休人员增加、赡养比不断下降的情况下，经过 3 年医改， 职工医保由改革前超支 2.1 亿元到结余 0.86 亿元，职工次均住院费用从0.66 万元下降到了 0.52 万元，医保结构显著好转。
图表 44： 职工医保超支 2.1 亿元到结余 0.86 亿元 图表 45： 职工次均住院费用下降幅度达到了 20%
3.4.2 医院端：医务性收入占比大幅提升
通过重建科学的考核考评体系，全面执行院长年薪制和医生年薪制，调整医疗服务价格，使医院的利益与药品隔绝，更专注与医疗本身。 通过 3 年的医改试点， 使医院医务性收入占比大幅提升。
图表 46： 医务性收入占比从 39.92%增加到了 63.06%
2014 年转外就医人次占比相比于 2011 年下降了 3.11%， 2014 年转外就医基金占比相比 2011 年下降了 0.73%。 同时在 2010 年到 2014年期间，医疗人才净流入 844 人。
图表 47： 转外就医情况减少 图表 48： 2010-2014 年人才共净流入 844 人
3.4.3 患者端：住院和药品费用双降
对于患者来说，看病难和看病贵是需要分开解决的问题。医改所能带来的是适度解决看病贵的问题，看病难的问题需要引入市场化力量，增加医疗供给才能完成。从 2014 年三明患者报销比例来看，城镇职工、城镇居民和新农合报销比例均高于全国平均水平。
图表 49： 2014 年三明患者报销比例均高于全国平均水平
从 2015 年福建省全省各级公立医院次均费用情况表可以看到，三明的次均费用是全省最低，其中主要是因为药品费显著低于全省各市。
图表 50： 三明市住院和药品费用双降
3.4.4 医生端：收入较 2011 年增长超过 100%
通过引入合理的考核机制以及财政补贴的方式，医生的阳光化收入显著提升。新的考核方案中， 考核与药品、耗材销售额和检查、化验收入额脱钩，从而有效遏制医院大处方大检查，降低了医疗费用支出水平;
获得患者看病费用下降和医保基金支出降低的双重效果; 与医务性收入、院长考核结果挂钩，倒逼医院完善考核评价体系。同时通过年薪制薪酬体系保障医生收入。
临床医技师>当地事业单位平均工资水平 3 倍以上
护理略高于教师平均工资水平
工勤=事业单位平均工资水平的标准
图表 51： 15 年医院工资总额较 11 年增加了 135% 图表 52： 15 年医生平均工资较 11 年增加了 111%
3.4.5 医药端：药品价格大幅下降
三明的医药招标采购系统是变化最大的领域。通过实施药品和耗材零加成，切断医院“以药补医”链条。对重点药品进行监控： 建立黑名单制度; 签订廉洁行医承诺书;建立治理医药购销领域商业贿赂院长负责制。
实行限价采购： 全市范围内医疗机构用药限价采购。
实行医用耗材(检验试剂)联合限价采购：建立医用耗材(检验试剂)专家库; 做好临床使用耗材数据采集; 开展医用耗材(试剂)联合限价采购。
通过三年的医改试点，基药和非基药的采购价格均巨幅下降。
图表 53： 基药采购价格大幅下降 图表 54： 非基药采购价格大幅下降
新的采购机制实行“两票制”：药企到医院,医院到患者过程中各开一次增值税发票。保证药品可溯源和药价真实。实行一品两规:一个品种两个规格， 防止医生在同样的药品下选择有回扣的品种，造成数量和价格上的双重叠加浪费经销商垫款由财政先预支。
图表 55：“两票制+一品两规”采购机制 图表 56： 三明 22 家公立医院医药收入增长率对比
4 医疗大数据投资逻辑： 满足三方诉求者得商业运营权
医疗大数据的商业价值巨大， 获取其商业运营权需要满足两个条件：
1)通过医改把现有医疗行业的利益链条打破，使医院真正愿意共享数据;
2)通过医院、医保的信息化建设获取医疗大数据，并将其标准化。
从区域来分，我们认为地市级的医疗大数据开发价值更大，也更容易实现。这点从国家推进医改试点也是从地市级城市开始可以看到，原因有三点：
地市级医疗资源相对丰富，三甲医疗资源和基层医疗资源能有效互补。
就患者的就诊行为来看，本地化就诊比例较高，区域属性明显。
作为买单方——医保，是地市级管理。
图表 57： 地市级平台商业价值最大
我们将地方政府、医院、医保的诉求进行了分类，只有满足了三方诉求，才能真正实现医疗大数据的商业化运营。
地方政府的诉求：
在新医改推进下，帮助设计顶层医改方案;
建设区域卫生信息平台，更好管理区域居民健康。
医院的诉求：
院内信息化建设;
基层医疗体系信息化建设;
以药养医打破后，公立医院为了更高效运营，必须形成双向转诊，所以依赖于区域分级诊疗体系建设。
医保的诉求：
医保信息化建设;
医保控费。
图表 58： 运营医疗大数据必须满足三方诉求
4.1 医疗大数据公司竞争力比较
针对地方政府、医院和医保的各方诉求，希望运营医疗大数据的公司不断推出相应产品和服务，我们将所有相关的产品和服务做了分类，对现有的医疗大数据运营商的竞争力做了比较。我们整理了已经上市的，涉足运营医疗大数据的 12 家公司进行了产品线以及市场份额比较，如下图所示， 各公司都有自己的优势区域。我们认为未来市场将形成区域马太效应， 基于运营区域医疗大数据后，再落地推进区域医疗服务。
图表 59： 已上市医疗大数据公司竞争力比较
4.2 投资标的： PE 估值方法暂失效，推荐三“ 大” +三“ 小”
用 DCF 绝对估值模型或者 PE 相对估值方法，很难准确评估医疗大数据的真实价值，因为只有当产业发展进入成熟阶段才会产生稳定的现金流和盈利。而现在医疗大数据行业，还处于跑马圈地和商业模式探索阶段，如何真实评估当前的数据资产价值以及未来的可变现价值，是当前互联网医疗投资的难题。我们认为对医疗大数据公司估值应采用分业务估值法。对于成熟业务的估值方法可以采用 PE 估值，作为投资标的的安全边际。对于新兴业务的估值方法可以参照一级市场的估值体系，根据覆盖区域、医院、用户数、用户潜在 ARPU 值进行估值比较。
综合对比上述 12 家公司，我们重点推荐 6 家公司，其中三家传统业务规模较大， 资源禀赋很强，三家属于后起之秀，细分领域竞争力强大。
4.2.1 万达信息( 300168)： 三医联动下的区域平台建设
传统业务：
公司的社保系统全国覆盖 1.3 亿人口;
收购复高、金唐，进入院内信息化行业;
承建上海市健康信息网工程;覆盖了所有三甲、三级、二级、以及社区医院，各医院供应商都已提供卫计委要求的数据。
承建全国首个三级医院区域临床信息共享系统——上海市医联工程系统。
预计 2015,2016,2017 净利润分别为 2.47 亿、 3.54 亿、 4.87亿。
新兴业务：
区域平台： 2014 年 12 月和卫计委达成了合作，完成上海健康管理云平台投资、建设、运营。
区域健康管理：推进对上海区域的慢病患者(以糖尿病切入)进行全面管理，建立开放平台对接药品厂商、可穿戴厂商、信息化厂商。
医药：联合上海政府进行区域医药采购供应链管理; 与上医在互联网医药和医药信息化领域开展战略合作。
医保：医保控费系统在宁波落地。
图表 60： 三医联动下的区域平台
4.2.2 东软集团( 600718)： 强资源禀赋下的三大医疗业务
传统业务：
公司在社保、医保的市场占有率 50%，商保的信息化合作非常深入;
院内前台信息化产品市场占有率第一，产品线齐全;
院内后台信息化产品市场占有率第一，但行业覆盖率不高。
区域平台，东软覆盖了三十多个省市、卫生厅、卫计委的信息化建设，其中省级信息平台 9 个，市级平台 20 个，覆盖了 4.75 亿个健康档案。
参股东软医疗 33.35%，参股东软熙康 32.81%。
预计 2016,2017， 2018 净利润分别为 4.83 亿、 6.41 亿、 7.43亿。
新兴业务：
区域平台： 区域医联体，盛京医院电子病历双 7 级，实现区域数据互通互联。
区域健康管理： 东软熙康在宁波建立云医院，针对经过初诊的慢病患者进行健康管理。
医保： 覆盖事前、事中、事后管理，依托 HRP 推进 DRG 审核。
图表 61： 强资源禀赋下的三大医疗业务
4.2.3 卫宁健康( 300253)：“ 4+1”新模式
传统业务：
His 产品市占率超过 15%， 新增营销 14 个省，希望实现在每个省覆盖率在前三位。
做院内集成平台， 公司院内产品覆盖率超 75%。
预计 2016,2017， 2018 净利润分别为 2.31 亿、 3.55 亿、 4.8亿。
新兴业务：
创新服务中心 ： 培育、连接、支撑、服务四朵云。
云康： 面向慢病人群的健康管理服务，已和上海六院合作。
云医院： 数字化医院; 打通院间，数据云化;依托宁波邵逸夫医院建立区域平台。
云险： 医保控费( PBM)，推进去商保之间合作。
云药(合作国药健康)： 保险支付、 药品直供、 健康管理、医疗咨询、药师服务。
图表 62： 卫宁健康“ 4+1”模式
4.2.4 易联众( 300096)： 医疗大数据商业化环境最好的区域平台
传统业务：
社保系统覆盖 5 个省： 福建( 100%)山西( 80%)安徽湖南广西( 30%-40%)。
区域公共服务平台， 覆盖 2.5 亿-3 亿人。
医保卡社保卡发卡量超 5000 万，其中福建 3000 万。
医院自助机， 全国医院布点， 超过 2000 台。
福建省民生领域信息化建设接近 100%覆盖。
预计 2015,2016， 2017 净利润分别为 0.2 亿、 0.5 亿、 1 亿。
新兴业务：
三明市区域平台：承建三明市区域平台(资料来源于健康三明公开资料)。 依托三明医改推广期，快速拓展。
慢病管理：和 IBM 合作进行慢病社群管理。
图表 63： 三医联动下的区域平台
4.2.5 思创医惠( 300078)： 信息化延伸两大业务空间
传统业务：
覆盖浙江省 22 个县区的三级卫生信息平台、建立 1200 万份标准统一、信息共享的居民电子健康档案，覆盖示范区 95%以上居民。
院内开放平台， 市占率全国领先。
医疗物联网基础架构平台，成为独创的院内软硬件整合平台。
预计 2016,2017， 2018 净利润分别为 2.26 亿、 3.13 亿、 3.92亿。
新兴业务：
打通院内数据， 为家庭、社区提供医疗健康服务。“智慧健康家庭平台”，可实现血压、血糖等指标的自助采集，为慢性病人提供服药提醒、用药监测等居家的健康管理。
“智慧家庭医生”和“标准化社区”，通过信息化手段，积极整合基层医疗资源， 推进区域分级诊疗体系。
依托思创和医惠的优势结合， 进入医疗耗材领域。
图表 64： 信息化延伸两大业务空间
4.2.6 创业软件( 300451)： PPP 模式运营地级市医疗大数据
传统业务：
医疗信息化产品： 产品渗透超过 150 家三甲医院。
公共卫生信息化产品： 超过 200 个县级以上区域平台， 市占率 6%。
预计 2016,2017， 2018 净利润分别为 0.6 亿、 0.8 亿、 1 亿。
新兴业务：
中山市 PPP 模式运营区域大数据： 区域顶层设计、 建立居民
健康为中心的医疗大数据平台、 健康云服务体系、 商业化运营
图表 65： PPP 模式运营地级市医疗大数据
